央行又降息(央行又“降息”了,但这次有点不一样)

2月28日晚间，央行宣布自3月1日起下调一年期存贷款基准利率0.25个百分点，存款利率浮动区间再次扩大至1.3倍。其中，一年期贷款基准利率降幅小于此前，属于温和降息。

在央行官员、研究局首席经济学家马骏看来，此次降息并不意味着货币政策取向发生了变化，重点仍然是在物价涨幅回落的背景下降低名义利率，以抑制实际利率的上升。

尽管央行一再强调不会走“大水漫灌”的老路，但分析人士普遍认为，在通缩压力加大的背景下，货币政策更加“宽松”，2月官方PMI仍低于枯水线，房地产销售自年初以来一直在放缓。另外，

在前期降息后货币市场利率不降反升、人民币贬值压力下资金加速流出等因素影响下，银行资金成本并未明显下降，整体资金仍然偏紧。分析师预测，央行仍将通过公开市场、结构性工具甚至降低RRR进行操作。

继续向市场注入流动性。

松紧适度更“松”

和往常一样，央行降息引发了人们对货币政策是否会转向的讨论。央行有关负责人在答记者问时表示，近几个月来，居民消费价格涨幅回落，工业品价格跌幅扩大，推动了实际利率水平的上升。

此次利率调整的重点仍然是保持实际利率水平与经济增长、物价、就业等基本面变化的趋势一致，并不意味着稳健的货币政策取向发生了变化。

从2012年4月开始，PPI进入同比负增长的通道，2015年初降幅有所扩大。工业企业产品价格水平存在通缩已逐渐成为共识。与此同时，CPI同比涨幅继续收窄，1月份同比涨幅仅为0.8%，各界对“通缩”的担忧升温。

CICC固定收益研究团队观察到，不太受市场关注的零售物价指数(RPI)1月出现0.4%的负增长(去年12月为增长0.36%)，这是次贷危机后首次进入负值区间。因此，至少可以说，

也可以说通货紧缩的风险加大了。

央行研究局首席经济学家马骏对上证报记者表示，近日来，受油价下跌等因素影响，CPI同比涨幅快速回落，PPI降幅继续扩大，通胀率回落速度快于很多人预期。在这种情况下，如果名义利率不变，

实际利率(即名义利率减去通胀率)会上行，导致货币条件收紧。

马骏总结，换句话说，如果基准名义利率不变，货币政策可能会自动收紧。在通胀率下降、实体经济下行压力加大的背景下，适当下调基准利率的目的是保持货币政策中性稳健。

这一举措不应被视为货币政策取向的改变。

中央经济工作会议将2015年货币政策基调定为“适度从紧”。虽然央行的取向没有改变，但分析普遍认为“适度从紧”的货币政策重点放在了“宽松”上。CICC固定收益研究团队认为，在经济疲软和低通胀的背景下，

货币政策更注重松紧适度的方向和含义，即“继续宽松”

加快利率市场化

像去年11月下旬的“改革与调控相结合”，央行宣布降息并推进利率市场化改革，将金融机构存款利率浮动区间上限由基准存款利率的1.2倍调整为1.3倍。

时隔三个月，央行进一步扩大了利率浮动区间。原因是什么？

分析人士认为，有两个因素促使央行加快推进利率市场化。首先，在存款保险制度即将推出、相关配套改革取得重大突破的背景下，进一步扩大存款利率浮动区间的条件基本成熟。与此同时，

随着理财等存款替代金融产品的快速发展，越来越多的债权产品自发实现了市场化定价。

另一个背景是，去年11月存款利率浮动区间扩大至1.2倍后，部分银行并没有用足浮动空间。马骏表示，通胀率持续下降，存款利率上行压力减弱，表明均衡存款利率距离上限不远。

因此，存款利率市场化加速的风险是可控的。

值得一提的是，光大银行官网发布公告称，2月5日起调整存款利率，一年期定期存款利率由此前的3 .3%下调至3 .16%，较央行基准利率下调14.9%。

银行业分析师马鲲鹏发现，截至2月28日，16家上市银行3个月至1年期存款利率平均上浮14%，其余期限平均上浮不到10%。可见，在流动性宽松、存贷比扩大的背景下，

恶性存款竞争的可能性大大下降，银行差异化的存款竞争策略越来越明显。

他认为，更重要的是，通过理财产品和影子银行同业业务实现的隐性利率市场化已经推进多年，利率市场化是一个将隐性市场化定价负债转化为显性负债的过程。存款利率浮动区间1.3倍和完全放开没有实质性区别。

降息需要与RRR削减相协调

去年11月央行下调一年期贷款基准利率0.4个百分点后，截至12月底，一般贷款加权利率降至6.92%，较9月底下降41个基点，与降息基本一致。经济学家鲁政委认为，上次降息的效果降低了融资成本，

鼓励政策当局这次继续降息。

虽然贷款利率有所下降，但一个不容忽视的现象是，货币市场利率开始上升，目前仍高于去年11月21日降息前的水平。鲁政委认为，价格和数量是一个硬币的两面。如果我们只是降低价格而不相应增加数量，

“官方价”的降低并不一定导致“市场价”的相应降低。因此，降息需要与RRR降息相配合，以增加流动性。

关于资金短缺，除了货币市场利率上升，CICC提供了另一个视角。香港银行间人民币拆借利率自去年12月以来大幅上涨，3个月拆借利率甚至超过5%，升至历史新高。

以3个月贷款利率为基准的利率互换利率也持续走高。甚至某些时期的资金利率已经高于国内。这在历史上是非常罕见的。此外，在人民币贬值压力下，资金外流正在加速。去年12月和今年1月，外汇占款由正转负。

因此，降息仍然不够，仍需要更坚决的RRR降息来对冲贬值导致的资本外流，同时积极引导货币市场利率下行，带动整体利率下行。毕竟存款利率没有明显下降，如果货币市场利率没有明显下降，

在资金成本没有降低的情况下，银行不可能主动降低资产收益率。